605056 咸亨国际 · AI 价值研究

研究日:2026-09-17 · 结论:insufficient · 版本:value-research-v6

咸亨国际业务规模保持快速扩张，但2026H1显现集采竞价下的增收不增利现象；由于缺乏维持性资本开支拆分、第三方竞争格局及资金受限明细等阻断性证据，无法按价值研究标准完成无假设推导的估值与资本规划，触发停止分支。

本报告是模型判断与前向观察起点,不是成交指令。情景收益不代表已获得的超额收益。

投资命题

差异判断

核心证据

反面证据

补证任务

- maintenance_capex：披露材料仅提供购建固定资产等长期资产支付的现金总额，未披露维持性资本开支与扩张性资本开支的具体拆分依据，按规则不得以折旧或总资本开支直接替代。。影响：无法合规测算稳态自由现金流代理指标及终期桥接（terminal_bridge）中的维持性投入与多余现金，阻断显式资本计划与模型估值推演。。需补：公司年报在建工程、固定资产明细附注及管理层讨论与分析中关于维持现有运营与技术系统所需资本开支的拆分数据。

- independent_competition：证据包仅有公司单方披露，缺乏独立竞争对手业务对比与第三方渠道验证材料，公司自述不足以确立竞争优势。。影响：无法独立证实公司的渠道壁垒与定价权护城河深度，难以判定2026H1增收不增利（营收增27.21%而净利润仅增2.77%）系行业竞争加剧还是个案市场份额流失。。需补：第三方行业研究报告、主要竞争对手同口径招投标中标数据及电力能源等大客户集采价格折扣率跟踪。

- working_capital_and_cash_restrictions：未披露2026H1货币资金中票据保证金等受限款项金额，且缺乏应收账款细分账龄迁徙与坏账拨备结构。。影响：无法精准界定可支配现金（capital_base）底线与受限资金扣除项，亦无法精确评估应收账款期后回收安全性与季节性营运资本波动风险。。需补：2026年半年度报告及2025年年度报告财务报表附注中货币资金使用受限披露，以及应收账款账龄结构与坏账准备计提明细。

经营预测与失效条件

未知项

一手来源

- 咸亨国际：2025年年度报告 · 公告日 2026-04-21 · SHA256 4c945a859abc613e953e89aa80f8bf2c0b6fa232104bce26c8a593557c488b0c

- 咸亨国际：2026年半年度报告 · 公告日 2026-08-25 · SHA256 1e09685c88912c899b6d0ab08d333b5b912d4ed8a661b1959ff7a93bfd522241

- 咸亨国际：2026年第一季度报告 · 公告日 2026-04-30 · SHA256 0af21427d4f9fd0aedde64bc5e7e45f6ab4e68fd3591d70722ad53e247810a0a

引用定位(页码为 PDF 页序):

- fact:8e10579b4d2ed1f7c946:咸亨国际：2025年年度报告第101页

- fact:02c2f8c73673f9a46b4e:咸亨国际：2025年年度报告第106页

- fact:93044719daae0cad1342:咸亨国际：2026年半年度报告第5页

- fact:16fe50262846483ad133:咸亨国际：2026年半年度报告第48页

运行假设

{

  "admission_enabled": true,

  "admission_min_business_score": 50.0,

  "admission_min_company_score": 40.0,

  "admission_min_financial_years": 3,

  "agy_auth_mode": "desktop",

  "agy_effort": "",

  "agy_model": "gemini-3.8-flash-medium",

  "benchmark": "H00300",

  "benchmark_assumed_return": 0.08,

  "cli": "agy",

  "effort": "medium",

  "enabled": true,

  "horizon_years": 3,

  "manual_batch_id": "agy-batch-9765b1f72d46",

  "manual_batch_total": 324,

  "market": "CN",

  "max_budget_usd_per_call": 2.0,

  "max_chars_per_page": 3500,

  "max_daily_budget_usd": 1332.0,

  "max_documents": 3,

  "max_event_documents": 2,

  "max_fact_chars": 45000,

  "max_facts": 500,

  "max_financial_age_days": 550,

  "max_new_symbols_per_day": 326,

  "max_pages_per_document": 10,

  "max_price_age_days": 7,

  "max_retries_per_day": 320,

  "max_share_age_days": 90,

  "max_worker_seconds": 3300,

  "maximum_bear_loss": 0.35,

  "min_cost_samples": 5,

  "min_reserve_usd": 1.0,

  "minimum_expected_excess": 0.03,

  "minimum_margin": 0.2,

  "model": "sonnet",

  "rate_limit_cooldown_minutes": 60,

  "require_capital_plan": true,

  "require_value_case": true,

  "required_return": 0.12,

  "review_after_days": 30,

  "round_trip_cost_bps": 30.0,

  "timeout_seconds": 600

}

离线重验

只用缓存原件与程序核验；模型调用 0 次。原始判断和前向样本保持冻结。

证据核验完成

按原补证任务收集资料；停止记录不应补造估值

证据待办

补充含该主题的正式披露页
补充竞争对手披露或有出处的渠道证据；公司自述不足以确立护城河
核对最近定期报告后的临时公告；当前包不代表完整覆盖

前向收益与经营验收

完整参数、原始判断与披露摘录

展开可核对三情景输入、逐年现金流、引用纠正及全部取证页。来源 PDF 可从报告链接打开。